工程机械需求复苏：渐进式更新释放叠加市场保持理性

    数据显示，工程机械月销量不断创新高，说明工程机械行业与宏观经济存在“剪刀差”。未来三年，在更新需求托底的基础上，随着工程机械渗透率的提升、出口占比不断加大，行业格局优化，龙头企业报表修复弹性大，有望超越周期。

    进一步看，2018年5月，国内龙头企业三一重工、徐工机械、山河智能销量同比增速均高于行业平均增速71.3%，龙头企业市占率提升，市场格局进一步优化。

    其中工程机械的基础工程设备板块的月销量在去年高基数基础上向中速增长换挡。当前，市场对周期回落担忧和分歧加大，板块股价出现与业绩和销量表现“脱钩”特征，结合近期走访主机企业调研了解，我们认为本轮周期发展韧性增强、景气周期有望拉长，主要原因在于：一、行业进入存量时代，保有量规模庞大，更新需求占据主导(占比约60%)，渐进式和有节奏的更新需求释放为行业景气持续性提供了有力支撑；二、市场主体更趋理性，主机企业严格客户信用审查、信用销售条件及风险把控，18年行业分期首付比例普遍上调；三、开工小时数保持相对景气高位，地产回暖预期增强，农村建设领域释放新增长动力。

    据产业链调研了解，目前旋钻机和强夯机的开工小时数持续创新高，整体开工需求呈现持续向好趋势。同时，从销量数据来看，行业高增长在旋钻机之后，强夯机的月销量翻番增长，增长不断加速。

    国产品牌近年来在技术、品牌和渠道等方面实现多维度加强，近年来，伴随竞争力持续增强，国产品牌市占率持续提升，日系和韩系则相对日益萎缩，截至2018年5月，国产品牌市占率已由08年的22.2%升至53.7%，且在技术门槛更高、单品价值量更高的市场，市占率亦不断提升。

    周期景气叠加报表修复背景下，板块上市公司业绩普遍大幅回暖：一、资产端来看，应收账款历史问题逐步出清，17年板块上市公司集中计提减值后，资产减值损失对利润的侵蚀进入下降通道；二、板块上市公司现金流状况持续改善。我们认为，行业发展韧性增强、景气周期有望拉长，且目前高增长向起重和混凝土机械传导，周期高景气基础上，伴随报表修复，龙头公司业绩弹性有望加速释放。目前，板块主要公司估值处于相对低位，安全边际较高且兼具向上弹性。

    综上分析可得：工程机械龙头企业未来3年有望保持净利润快速增长。第一，随着人工替代，单位投资拉动的工程机械数量持续增长，工程机械渗透率持续提升；第二，存量因为环保和机龄两方面原因，进入为期5-6年的更新换代期，更新换代需求保证了增长的持续性；第三，出口持续增长，尤其是龙头企业出口占比显著高于行业出口占比；第四，龙头企业受益报表修复、行业竞争格局优化，盈利弹性巨大。